資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)203%，聚水潭能否成功從港股“補(bǔ)血”？

作者 | 孫佳

(資料圖)

編輯丨高遠(yuǎn)山

來(lái)源 | 野馬財(cái)經(jīng)

前幾年火爆一級(jí)市場(chǎng)的 SaaS 賽道，近年遇冷后，頭部玩家們開(kāi)始尋求二級(jí)市場(chǎng)融資突圍。

近日，電商ERP（給電商行業(yè)應(yīng)用的內(nèi)部管理系統(tǒng)）龍頭聚水潭集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱聚水潭)向港交所遞交《招股書(shū)》，謀求在港上市。一時(shí)間，這家低調(diào)多時(shí)的電商SaaS公司引發(fā)外界大量關(guān)注。

聚水潭先后融資7輪，累計(jì)募資超 10億元， 5 年實(shí)現(xiàn)超 70 倍的估值躍升，可謂SaaS 行業(yè)的明星企業(yè)，但是由于近年一級(jí)市場(chǎng)SaaS賽道投資的遇冷，少了資本喂養(yǎng)的聚水潭，開(kāi)始顯露出巨額虧損、造血能力不足的問(wèn)題，這次沖刺港股，可謂“背水一戰(zhàn)”。

聚水潭的核心產(chǎn)品SaaS ERP，主要服務(wù)并滿足商家用戶在電商平臺(tái)上處理電商訂單相關(guān)的關(guān)鍵需求。商家可通過(guò)聚水潭ERP整合、同步及統(tǒng)籌協(xié)調(diào)所有店鋪、訂單、產(chǎn)品、庫(kù)存，管理其各平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)或財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，享受便捷的跨平臺(tái)業(yè)務(wù)體驗(yàn)。以ERP為核心，聚水潭進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)品和服務(wù)范圍并延伸至其他電商運(yùn)營(yíng)SaaS產(chǎn)品，成為一站式電商SaaS提供商。

根據(jù)國(guó)際專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)“灼識(shí)咨詢”資料，聚水潭是中國(guó)最大的電商SaaS ERP提供商，占據(jù)20.7%的市場(chǎng)份額。

近年來(lái)，頭頂各個(gè)細(xì)分賽道冠軍光環(huán)，赴港上市的SaaS企業(yè)不在少數(shù)，但結(jié)局未必盡如人意。前有中國(guó)最大的云端HCM解決方案提供商北森控股流血上市，后有中國(guó)內(nèi)地最大的零售云解決方案服務(wù)商多點(diǎn)數(shù)智正二次遞表。

如今，聚水潭也走到了港股上市的關(guān)口，這關(guān)鍵的一步，能否順利邁出？

3年累計(jì)虧損超11億，“燒錢(qián)”換來(lái)客戶數(shù)量增長(zhǎng)

作為一家SaaS服務(wù)企業(yè)，聚水潭的營(yíng)收主要來(lái)源于其SaaS業(yè)務(wù)。《招股書(shū)》顯示，聚水潭2020年、2021年、2022年?duì)I收分別為2.94億元、4.33億元、5.23億元，其中SaaS業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的營(yíng)收占比分別達(dá)到89.5%、91.9%、95.2%，呈現(xiàn)逐年走高的狀態(tài)。

但公司其實(shí)沒(méi)掙到什么錢(qián)，整體是虧損的，2020年至2022年虧損分別為3.64億元、2.54億元、5.07億元，3年累計(jì)虧損超11億元。

聚水潭的虧損之所以居高不下，與其在營(yíng)銷(xiāo)上的高投入不無(wú)關(guān)系。2020年至2022年，聚水潭銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支占收入的比例分別達(dá)到54%、54.3%、60.1%，金額分別達(dá)到1.59億元、2.35億元、3.14億元，均高于同期公司能夠獲得的毛利。

這也使得公司的盈利前景變得難以預(yù)測(cè)，就連聚水潭自己都在《招股書(shū)》中表示，“公司預(yù)期未來(lái)隨著規(guī)模擴(kuò)張仍將繼續(xù)產(chǎn)生虧損，短期內(nèi)無(wú)法實(shí)現(xiàn)盈利”，聚水潭也給不出盈利時(shí)間表。

持續(xù)的“燒錢(qián)”之后聚水潭也換到了量，2022年聚水潭客戶數(shù)增長(zhǎng)了1.26萬(wàn)名，同比增長(zhǎng)達(dá)38.1%。但營(yíng)業(yè)收入的增加卻與投入不成正比。2022年SaaS產(chǎn)品流水總額增加了2427.9萬(wàn)，僅增長(zhǎng)3.3%，遠(yuǎn)低于上一年同期23.86%的增速。同期，整體的業(yè)績(jī)?cè)鏊僖矎?021年的47.4%降至2022年的20.7%。聚水潭增速下滑，其中雖然有疫情等宏觀因素的影響，但主要還是聚水潭自身原因。

圖源：《招股書(shū)》

另外值得一提的是聚水潭的人效。SaaS公司人工成本普遍較高，對(duì)比中美上市SaaS企業(yè)，主要集中在人效30多萬(wàn)這個(gè)數(shù)字區(qū)間，以美國(guó)SaaS巨頭Salesforce為例，人效維持在35萬(wàn)美元以上，而國(guó)內(nèi)上市SaaS公司，用友在40萬(wàn)元，金蝶在36萬(wàn)元，同行業(yè)的微盟、有贊也高于30萬(wàn)元?！墩泄蓵?shū)》顯示，聚水潭員工2947人，對(duì)比2022年?duì)I收5.23億，人效僅為18萬(wàn)。在同類(lèi)公司中，聚水潭的人效屬于偏低的。

《招股書(shū)》顯示，聚水潭目前賬面預(yù)充值負(fù)債額12.86億元，相當(dāng)于其2022年?duì)I收的2倍以上，可以看出公司尚有大量的客戶預(yù)付金額待消耗。目前，聚水潭貼吧中尚有一些用戶在發(fā)帖轉(zhuǎn)讓剩余訂單量。

圖源：百度貼吧

“過(guò)去，聚水潭銷(xiāo)售以按單計(jì)費(fèi)為主，幾年前電商形勢(shì)大好，客戶充值金額多，年消耗也大。近兩年受疫情等多種因素影響，部分大商家單量銳減，年消耗自然大大降低，更有甚者停用ERP軟件，選用性價(jià)比更優(yōu)惠的打單軟件?！毙袠I(yè)分析人士指出，另外，電商ERP行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，按單計(jì)費(fèi)金額大幅下調(diào)，行業(yè)普遍每單從0.1元降低至0.02元，此外ERP服務(wù)商紛紛推出了價(jià)格更為低廉的包年合作模式，以此來(lái)爭(zhēng)奪客戶。為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，聚水潭也不得不降價(jià)優(yōu)惠。原有客戶消耗變慢、續(xù)費(fèi)低，可能是聚水潭只漲客戶數(shù)難漲銷(xiāo)售額的主要原因之一。

多家知名機(jī)構(gòu)入股，但資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)203%

做SaaS服務(wù)有多“燒錢(qián)”？《招股書(shū)》提到，國(guó)內(nèi)外SaaS盈利前一般要虧損15年。聚水潭成立于2014年，受益于SaaS賽道的火熱，過(guò)去的9年時(shí)間里受到眾多知名投資機(jī)構(gòu)的青睞，先后獲得阿米巴資本、微光創(chuàng)投、元璟資本、紅杉資本、高盛（中國(guó)）、中金資本、藍(lán)湖資本、泰合資本等真金白銀的支持，C輪融資后估值達(dá)到60億元，總?cè)谫Y金額超10億元。

但聚水潭目前最新的一輪融資還是在2020年6月的C輪融資，距今已有3年時(shí)間。《招股書(shū)》顯示，截至2023年4月30日，公司賬上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有2.1億元，比上年底的4.27億元減少一半。同期，公司流動(dòng)資產(chǎn)總額為6.01億，而流動(dòng)負(fù)債總額為9.22億元，缺口超3億元。截至去年年底，累計(jì)虧損15.9億元后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)高達(dá)203%。

值得注意的是，2022年，聚水潭對(duì)投資者的金融負(fù)債的利息開(kāi)支達(dá)到1.03億元。為何金融負(fù)債的利息開(kāi)支如此之巨？投資行業(yè)人士分析，這部分支出可能與其前期大額融資有關(guān)。聚水潭A輪融資發(fā)生在2017年，如若雙方簽訂了回購(gòu)協(xié)議，行業(yè)慣例是5-6年公司不上市可執(zhí)行回購(gòu)，投資人有權(quán)要求按投資款加年化利息進(jìn)行回購(gòu)。

開(kāi)拓跨境業(yè)務(wù)成績(jī)未知

聚水潭的業(yè)務(wù)，主要聚焦于電商ERP賽道，屬電商SaaS細(xì)分賽道。成立9年之后，聚水潭2022年的年?duì)I收達(dá)到5.23億，占市場(chǎng)份額的20.7%，已經(jīng)成為行業(yè)龍頭。但現(xiàn)在所處的細(xì)分賽道，市場(chǎng)空間有限。

電商ERP賽道劃分極為精細(xì)，中小商家被售價(jià)低的打單軟件瓜分，KA級(jí)大商家則被更專業(yè)化的WMS、OMS軟件占領(lǐng)，聚水潭ERP的用戶主要為中腰部商家，而聚水潭無(wú)論是向上還是向下延伸，都會(huì)遭遇激烈競(jìng)爭(zhēng)。

更加棘手的是，近兩年市場(chǎng)針對(duì)直播模式涌現(xiàn)的輕量級(jí)ERP產(chǎn)品，不僅收費(fèi)低廉，而且產(chǎn)品設(shè)計(jì)已能很好滿足一部分流程復(fù)雜度低的中腰部商家需求，這些公司也正在向利潤(rùn)更大的上游發(fā)展，蠶食的正是聚水潭這樣定位中腰部商家的市場(chǎng)空間。

而聚水潭也敏銳的感知到國(guó)內(nèi)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，《招股書(shū)》中提到，公司正開(kāi)拓跨境業(yè)務(wù)。但跨境ERP市場(chǎng)同樣競(jìng)爭(zhēng)激烈，老牌玩家馬幫ERP、店小秘市場(chǎng)占有率高，且融資能力不俗。前者有華映資本、軟銀等加持，光2021年融資就近5億元；后者的投資機(jī)構(gòu)陣容更為龐大，紅杉中國(guó)、老虎基金等眾多機(jī)構(gòu)加持，去年C輪D輪加起來(lái)融了2.1億美元（約15億元人民幣）。

從《招股書(shū)》來(lái)看，聚水潭尚未披露跨境業(yè)務(wù)具體數(shù)據(jù)，新業(yè)務(wù)何時(shí)能夠盈利？能否彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)下滑，尚不明確。

這次IPO，聚水潭瞄準(zhǔn)的是港股。不過(guò)，港股因?yàn)榱鲃?dòng)性問(wèn)題，已經(jīng)有相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間表現(xiàn)不佳，所以近來(lái)包括雅士利、達(dá)利食品紛紛從港股退市謀求在A股重新上市。但具體到聚水潭，因其虧損的現(xiàn)狀，不能滿足A股上市的條件，只能考慮港股上市。

從港股一些公司的表現(xiàn)來(lái)看，如今年上半年上市的SaaS概念股北森控股，上演了史上“最迷你IPO”，且上半年股價(jià)已跌超70%，當(dāng)前市值約63億港元，市盈率-2倍；而同賽道的電商SaaS中國(guó)有贊，近兩年股價(jià)持續(xù)下跌，目前市值已僅約30億港元，市盈率-28倍。

過(guò)去，資本市場(chǎng)走勢(shì)良好，對(duì)SaaS增收不增利接受度較高，也愿意給出較高倍數(shù)的市銷(xiāo)率。由此，2020年6月最后一輪融資結(jié)束，聚水潭的估值已達(dá)60億。

但如今隨著資本市場(chǎng)趨于謹(jǐn)慎，SaaS公司流血上市已經(jīng)屢見(jiàn)不鮮。而且，聚水潭不論是盈利預(yù)期、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)還是現(xiàn)金流，都不好看，在港股流動(dòng)性不佳的背景下沖刺港股，可能對(duì)公司本身的經(jīng)營(yíng)發(fā)展作用有限，但是港股上市，對(duì)于其開(kāi)拓跨境業(yè)務(wù)是一個(gè)加分項(xiàng)，港股上市公司的名頭可以為其品牌背書(shū)。

老板拉同事創(chuàng)業(yè)，上市前解決離婚風(fēng)波

聚水潭誕生至今已經(jīng)有9年時(shí)間，老板駱海東現(xiàn)年54歲，畢業(yè)于上海大學(xué)，學(xué)的專業(yè)是理論電工專業(yè)，學(xué)歷是碩士。畢業(yè)之后先后供職于晟訊科技和嘉興麥寶等 ERP公司。

2014 年 1 月，駱海東拉上共事了 15 年的老同事賀興建，以及核心開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)，9位老同事一起創(chuàng)辦了聚水潭。當(dāng)初為了養(yǎng)活公司，在開(kāi)發(fā) SaaS 產(chǎn)品的同時(shí)，駱海東還和幾個(gè)核心高管去接其它項(xiàng)目賺錢(qián)，直到產(chǎn)品上市。在苦熬多年之后，恰好遇到 SaaS賽道成為了資本風(fēng)口，聚水潭也獲得了眾多投資機(jī)構(gòu)入局，才算守得云開(kāi)見(jiàn)月明。

2020 年，當(dāng)光云科技以 “電商 SaaS 第一股 ” 的身份登陸科創(chuàng)板時(shí)，聚水潭作為電商 SaaS ERP 龍頭，創(chuàng)始人駱海東就躊躇滿志的對(duì)媒體表示 “聚水潭有實(shí)力上市，但要到 2021 年上半年再去考慮 IPO”。

當(dāng)聚水潭搞了C輪融資，收獲60億元高估值。在春風(fēng)得意馬蹄疾的2020年底，駱海東后院失火。因離婚糾紛，其所持聚水潭股權(quán)由此被前妻凍結(jié)，查閱愛(ài)企查信息，這部分股權(quán)在2022年底才解凍。

這或許是聚水潭比計(jì)劃整整晚了2年上市的原因之一。但時(shí)移事易，才短短兩年時(shí)間， SaaS賽道的市盈率就跌下了神壇，風(fēng)光不再。聚水潭也因此錯(cuò)過(guò)了資本市場(chǎng)的高光時(shí)刻。

聚水潭的遭遇也不免讓人想起當(dāng)年土豆網(wǎng)，當(dāng)年土豆網(wǎng)正值上市的關(guān)鍵時(shí)刻，土豆網(wǎng)CEO王微和妻子楊蕾鬧離婚，楊蕾以夫妻共同財(cái)產(chǎn)為由要求重新劃分土豆網(wǎng)股份，因此土豆網(wǎng)38%的股份遭凍結(jié)，導(dǎo)致土豆網(wǎng)錯(cuò)失美股上市時(shí)機(jī)，上市之后股價(jià)不振，最終與優(yōu)酷網(wǎng)合并。

從聚水潭開(kāi)啟港股上市之旅可以判斷駱海東離婚糾紛應(yīng)該已經(jīng)妥善解決，但是創(chuàng)業(yè)者如何平衡好事業(yè)和家庭的關(guān)系，仍然是值得其他創(chuàng)業(yè)者引以為鑒的。

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