文/樂(lè)居財(cái)經(jīng) 嚴(yán)明會(huì)

香河縣在哪里？

【資料圖】

它隸屬河北省廊坊市，四面與京津接壤，是東北亞地區(qū)最具影響力的家居產(chǎn)品集散地。

最近，它轄區(qū)內(nèi)的一家企業(yè)正在創(chuàng)業(yè)板IPO——香河昆侖新能源材料股份有限公司（簡(jiǎn)稱“昆侖新材”），但它和家居無(wú)關(guān)，主營(yíng)鋰離子電池電解液。

老板郭營(yíng)軍沒(méi)有忘本，想讓“香河”二字出現(xiàn)在深圳證券交易所。這也是香河縣的光榮。

關(guān)于郭營(yíng)軍，昆侖新材的官網(wǎng)沒(méi)有他的照片，只介紹了公司是他買來(lái)的。

在2015年5月，郭營(yíng)軍收購(gòu)了香河昆侖化學(xué)制品有限公司100%股權(quán)。后來(lái)，它搖身一變，成了最時(shí)髦的新能源材料概念。

生于1976年的郭營(yíng)軍，應(yīng)用化學(xué)專業(yè)碩士畢業(yè)。他曾是昆侖化學(xué)的總經(jīng)理、總工程師，最懂這個(gè)公司的價(jià)值。

如果昆侖新材成功上市，其市值約40億元，而郭營(yíng)軍直接和間接持股約23.56%，個(gè)人賬面財(cái)富將達(dá)9.43億元。

當(dāng)年賣家要是看到如今的景況，不知會(huì)作何感想？

一、創(chuàng)始股東撤退，多輪引戰(zhàn)里的資本游戲

昆侖新材的歷史，可以追溯到2004年11月，當(dāng)時(shí)注冊(cè)資本為18.07萬(wàn)美元。

這是一家中外合資企業(yè)，格爾木永邦、格爾木家泰、晨暉分別持股33.33%、33.33%和33.34%。其中晨暉的原幣金額是日元。格爾木永邦和格爾木家泰的幕后老板，是冉照民。

當(dāng)年，從青海格爾木跨越千里到香河來(lái)投資，本身就是一個(gè)傳奇。但11年后，冉照民和晨暉無(wú)心戀戰(zhàn)，把昆侖新材賣給了它的總經(jīng)理、總工程師郭營(yíng)軍。

從2016年到2020年元旦，昆侖新材進(jìn)行A輪、A 輪和B輪融資，股東數(shù)從郭營(yíng)軍一人變成9個(gè)，郭自己持股44.0206%，深圳同創(chuàng)持股11.1445%、前海基金持股9.7561%、天津同德持股9.2871%、日照宸睿持股7.2927%、深圳安鵬持股6.1914%、天津昆遠(yuǎn)持股6.1914%、杭州南海持股4.8781%、關(guān)博1.2383%。

2021年7月15日，深圳安鵬開(kāi)始套現(xiàn)了，把持有昆侖新材6.1914%股權(quán)全部賣給了青島昆宇，作價(jià)1360萬(wàn)元，昆侖新材估值2.2億元。

一個(gè)月后，青島昆宇以 2,000萬(wàn)元的價(jià)格將持有昆侖新材4%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給湖州企興，昆侖新材估值5億元。換句話說(shuō)，青島昆宇在一個(gè)月時(shí)間里，投資回報(bào)率達(dá)到了127%。

幾乎同時(shí)，瑞華資本、湖州企興、鄭州同創(chuàng)、上海浙普、平湖華睿、麗水浙普增資進(jìn)入，把昆侖新材的估值推高至6億元。

這時(shí)，昆侖新材股改完成，股東數(shù)達(dá)到15個(gè)。但郭營(yíng)軍的引戰(zhàn)工作，還在繼續(xù)。

2021年12月，蘇州中金、徐州博達(dá)、上汽長(zhǎng)三角、青島上汽、中金知行、瑞華資本、蘇州同創(chuàng)、東湖國(guó)隆增資進(jìn)入，一舉將昆侖新材的估值直線拉升至22.5億元。

2022年3月 ，瑞華資本以3,000萬(wàn)元的價(jià)格將其持有的1.3333%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給常州瑞良。這是一次平價(jià)轉(zhuǎn)讓，因?yàn)槿鹑A資本的子公司江蘇瑞華創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司，擔(dān)任常州瑞良的執(zhí)行事務(wù)合伙人及私募基金管理人，換句話說(shuō)，常州瑞良由瑞華資本控制。

2022年12月，宜賓綠投、江安新能、嘉興哇牛、宜昌高新對(duì)昆侖新材增資，每家的持股都不足1%,進(jìn)一步將昆侖新材的估值拉升到30億元。

2023年3月，郭營(yíng)軍以 1,204萬(wàn)元的價(jià)格將昆侖新材 0.5%股份轉(zhuǎn)讓給徐強(qiáng)。

至此，昆侖新材IPO前的股權(quán)陣容敲定，一共28個(gè)，其中有19位私募投資基金股東，和3位自然人股東——郭營(yíng)軍、關(guān)博和徐強(qiáng)，1家國(guó)資股東江安新能。

二、副總曾被立案?jìng)刹?，神秘股東徐強(qiáng)何許人？

郭營(yíng)軍是河南開(kāi)封人氏。他的職業(yè)生涯很簡(jiǎn)單，只在兩家公司干過(guò)，而且都和鋰離子電池有關(guān)。

他碩士畢業(yè)后的第一份工作，是在中信國(guó)安盟固利電源技術(shù)有限公司，從研發(fā)工程師到材料研究所副所長(zhǎng)，一呆就是八年。這個(gè)公司后來(lái)幾經(jīng)輾轉(zhuǎn)，賣給了亨通集團(tuán)——崔根良和崔巍分別持股58.70%和41.3%。

在2010年，他跳槽到昆侖新材，開(kāi)啟了新的職業(yè)生涯，干了5年職業(yè)經(jīng)理人，就做起老板，一路開(kāi)掛。

但郭營(yíng)軍創(chuàng)業(yè)，并沒(méi)有帶太多的老同事，只有孫春勝跟著。他曾在盟固利擔(dān)任研發(fā)組長(zhǎng)，現(xiàn)在擔(dān)任昆侖新材的監(jiān)事。

樂(lè)居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》查詢，郭營(yíng)軍的董監(jiān)高里，除了他的弟弟郭迎亮，擔(dān)任董事、副總經(jīng)理兼董事會(huì)秘書(shū)之外，其他人以職業(yè)經(jīng)理人居多，來(lái)自五湖四海。

例如：董事兼副總經(jīng)理李新麗、董事關(guān)博，都是在2016年6月進(jìn)入昆侖新材。之前，他們和郭營(yíng)軍都沒(méi)有從業(yè)上的交集。

但李新麗曾被盂縣公安局立案?jìng)刹椤?014 年 8 月至 2016 年 7 月，李新麗曾擔(dān)任吉天利外聘總經(jīng)理。為達(dá)到投標(biāo)要求，吉天利于 2016年3月涉嫌利用偽造的山西增值稅專用發(fā)票虛增公司業(yè)績(jī)制作標(biāo)書(shū)進(jìn)行投標(biāo)，涉及發(fā)票票面金額約 1,000萬(wàn)元。

在2021年4月，盂縣人民檢察院認(rèn)為盂縣公安局認(rèn)定的李新麗犯罪事實(shí)不清、證據(jù)不足，不符合起訴條件。此時(shí)，已經(jīng)離案發(fā)過(guò)去了5年之久。

眾多的高管中，關(guān)博和徐強(qiáng)是一個(gè)重要的存在。關(guān)博個(gè)人直接持股昆侖新材0.8081%。而李新麗只是通過(guò)天津昆宇間接持股0.4143%，郭迎亮也是間接持股0.0601%。

關(guān)博生于1983年，曾就職于畢馬威華振會(huì)計(jì)師事務(wù)所。2016年6月至 2021年12月，任昆侖新材外部董事。

徐強(qiáng)生于1974年，曾就職于南京信業(yè)醫(yī)藥實(shí)業(yè)有限公司，與鋰電池行業(yè)一點(diǎn)兒也不沾邊，也不在昆侖新材任職。他是最后一個(gè)搭乘昆侖新材IPO之旅，而且是八折入股。

徐強(qiáng)和郭營(yíng)軍到底是什么關(guān)系？招股書(shū)里沒(méi)有說(shuō)明。

三、過(guò)度依賴寧德時(shí)代，關(guān)系戶拖累毛利率

昆侖新材業(yè)績(jī)一路看漲。2020年-2022年，昆侖新材實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為1.92億元、11.84億元、21.14億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)231.96%；歸母凈利潤(rùn)分別為-882.55萬(wàn)元、3970.49萬(wàn)元、10253.75萬(wàn)元，歸母凈利潤(rùn)由虧轉(zhuǎn)盈。

在國(guó)家“雙碳”背景下，新能源汽車銷售大爆發(fā)，而昆侖新材主營(yíng)的鋰離子電池電解液，主要應(yīng)用于動(dòng)力電池、消費(fèi)電池、儲(chǔ)能電池等領(lǐng)域。郭營(yíng)軍一鼓作氣，在2023年6月16日向深交所遞交了昆侖新材的招股說(shuō)明書(shū)。

與天賜材料、新宙邦等電解液企業(yè)相比，昆侖新材存在毛利率過(guò)低的問(wèn)題。最近三年，昆侖新材毛利率分別為7.90%、13.68%、10.31%；同期天賜材料毛利率分別為27.60%、36.03%、38.55%，行業(yè)平均毛利率分別為20.75%、30.67%、25.60%。

對(duì)于毛利率過(guò)低，昆侖新材給出的解釋是：與天賜材料、新宙邦等龍頭企業(yè)相比，公司資金實(shí)力較弱，原材料鋰鹽、溶劑等均需要向外采購(gòu)，昆侖新材僅賺取中間加工費(fèi)用。

樂(lè)居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》發(fā)現(xiàn)，昆侖新材毛利率過(guò)低還有一個(gè)原因，是受客戶張家港億恩科所影響。2021年至2022年，它對(duì)重要客戶張家港億恩科銷售收入為2.40億元、3.50億元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重分別為20.27%、16.54%。

最近三年，昆侖新材對(duì)張家港億恩科單噸銷售毛利率分別為-2.73%、8.07%、3.90%。同期，對(duì)其他客戶單獨(dú)銷售毛利率分別為8.12%、14.68%、11.44%。張家港億恩科是個(gè)關(guān)系戶，系昆侖新材子公司湖州昆侖的少數(shù)股東韓國(guó) ENCHEM 在中國(guó)設(shè)立的子公司。

昆侖新材過(guò)度依賴寧德時(shí)代，銷售額占比超5成。從2020年至2022年，昆侖新材對(duì)寧德時(shí)代的銷售金額分別為5413.66萬(wàn)元、5.44億元、12.39億元，占總銷售金額比例分別為28.22%、45.97%、58.59%。水漲船高。

此外，昆侖新材三年來(lái)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~一直為負(fù)數(shù)，分別為-1,654.41 萬(wàn)元、-9,775.81 萬(wàn)元和-14,419.23 萬(wàn)元。

昆侖新材還有一個(gè)重大訴訟。北京國(guó)能電池科技股份有限公司及其子公司河南國(guó)能電池有限公司尚未支付昆侖新材貨款金額分別為1,933.88 萬(wàn)元和 5,093.49 萬(wàn)元，累計(jì)欠付貨款 7,027.37 萬(wàn)元，已全額計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

另一個(gè)壞賬客戶，是榮盛盟固利新能源科技股份有限公司。它曾經(jīng)是郭營(yíng)軍的前東家中信國(guó)安盟固利電源技術(shù)有限公司的兄弟公司。榮盛盟固利在2020年位列昆侖新材的前五大股東，銷售金額為1897.78萬(wàn)元，計(jì)提還賬準(zhǔn)備大約340萬(wàn)元。

此次昆侖新材IPO計(jì)劃募資10億元，加上部分自有資金，擬投資16.93億元，建設(shè)年產(chǎn)24萬(wàn)噸電解液項(xiàng)目。

昆侖新材業(yè)績(jī)是否能持續(xù)增長(zhǎng)，取決于電解液行業(yè)是否景氣。以電解液龍頭天賜材料、新宙邦為例，2023年一季度天賜材料實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.95億元，同比下降53.62%；同期，新宙邦實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.46億元，同比下降52.01%。

附：昆侖新材發(fā)行的有關(guān)中介機(jī)構(gòu)

保薦人：中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司

主承銷商：中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司

發(fā)行人律師：北京市金杜律師事務(wù)所

審計(jì)機(jī)構(gòu)：致同會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）

評(píng)估機(jī)構(gòu)：中水致遠(yuǎn)資產(chǎn)評(píng)估有限公司

律師：北京市通商律師事務(wù)所

會(huì)計(jì)師：立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）